（撰稿：郭若仪）2020年6月17日，《财务管理理论与实务》课程圆满结束，“录制”+“直播”的双重授课模式让不少同学都印象深刻。相信2020年会是难以忘怀的一年。新冠疫情给个人、家庭、团体组织与国家都带来了或多或少的影响。诚然，在新冠疫情下，人类传统的线下活动受到了严重阻碍，但这或许也是激励人们创造更多可能性的契机。在进行日常活动的传统途径受阻的情况下，人们也利用各种手段尽力维护社会正常运行。2020年3月25日，学院教学办正式发布本学期进行线上授课的通知，线上授课、线上考核、线上互动，这对与许多人来说都是初体验。在感到兴奋与新奇的同时，大家也感到了潜在的压力。“网络一线牵”的情形下，师生间的交流是否能够依然及时、充分？不管是授课老师还是学生，都对这个问题感到担忧。但好在本门课程还是圆满结束，这不仅依赖着各位同学的倾力配合，也要感谢两位授课老师对教学计划的用心安排。

《财务管理理论与实践》共54学时，历时12周。课程内容分为两部分，首先由叶小杰老师为我们讲授财务管理相关的经典理论，例如投融资、股利政策、并购重组等，以录制课的形式呈现；第二部分由王怀方老师为我们介绍财务管理理论在资本市场中的具体实践，这部分对课堂交流的要求较高，以ZOOM直播的形式进行。两位老师在新冠疫情的对授课形式与课程内容做出了调整。这使得同学们不仅能够对课程知识有所掌握，也对“新冠”这一特殊背景有了更深刻的体会。

新经济时代的财务管理目标——“瑞幸”的高股价与高亏损

在课程的导论部分，叶小杰老师向我们介绍了财务管理的内涵、职责与数年来来学科发展的情况。同时也引用了当下热门的“瑞幸咖啡”案例，对财务管理目标做出了新时代背景下的新解读。

近年来，关于新经济、新动能的讨论方兴未艾，以互联网经济为代表的新经济在蓬勃发展的同时，也给传统财务管理提出了新挑战。“瑞幸咖啡”在成立初期就是热门话题，“迅速扩张”、“光速上市”、“大额补贴”、“持续亏损”都是其吸引人眼球的标签。“瑞幸咖啡”的首席营销官杨飞曾将“瑞幸咖啡”的亏损称为符合预期的“战略性亏损”。在爆出财务造假以前，即便未曾盈利，市场对“瑞幸咖啡”的估值也维持在较高水平。“高亏损”与“高估值”是否矛盾？所谓的“战略性”亏损是否与财务管理目标相背离？股票价格本质反映了什么？叶小杰老师针对“瑞幸咖啡”的案例，向我们提出了一系列问题，随着对这些问题进行一一探索，我们也对新经济时代的财务管理目标与企业估值问题进行了更深入的思考。

“瑞幸咖啡”通过门店扩张、巨额补贴与广告营销实现营业收入的快速上涨，但是这也造成了其在上市两年间持续亏损。“瑞幸咖啡”的烧钱运营是否是对财务管理目标的背离？答案是否定的。传统的财务管理目标有利润最大化、股东财富最大化、企业价值最大化与企业资本可持续有效增值。盈利是判断企业价值时能够参考的重要财务指标，但不是唯一指标。在新经济时代，电子商务、互联网等“轻资产”企业日趋增多，企业发展强调创新，重视知识与技术和为市场用户提供高质量的服务或产品。企业只有了解客户诉求，精准满足客户需求，为客户创造价值，才能最终实现企业价值。因此，管理者与投资者都纷纷将目光转移到企业运营活动的价值创造上。而非单纯地考虑财务指标。“高估值”与“高亏损”并不矛盾，因为盈利与否与估值高低本就没有绝对的直接联系。有越来越多的亏损企业在市场上的估值居高不下。估值、股价反映的是市场对企业未来发展的期望，如果投资者认同企业的运营模式与价值创造，对其未来发展有着正的预期，那么对该企业的估值也会相对较高，股价也有呈现上升的趋势。所以“瑞幸咖啡”的高估值是市场对其价值创造的认同，即便在2018、2019年度双双面临亏损，他们有信心其能够在中国即饮咖啡市场大展拳脚。而浑水曝出“瑞幸咖啡”财务造假之后“瑞幸咖啡”的股价持续下跌，也正是投资者对其失去信任的表现。

如何对科创板企业进行合理估值——“市研率”的应用

我们常见的用于企业估值的乘数有市盈率PE、市净率PB、市销率PS等，这几类估值乘数各有优缺点，但他们大多适用于业务成熟度高、收入与利润稳定的企业。对于那些处于企业生命周期初期、或者由于自身业务特点而不能收获稳定收入、利润的企业，传统的估值乘数是不适用的。特别是科创板上市企业。2018年11月5日，国家主席习近平在首届进博会开幕式上宣布设立独立于现有主板市场的新板块科创板，主要服务于符合国家战略、突破关键核心技术、市场认可度高的科技创新企业。坚持面向世界科技前沿、面向经济主战场、面向国家重大需求，推动质量变革、效率变革、动力变革。这类企业显然有别于传统的工业制造业企业，也有别于纯粹的互联网公司。科创板企业的利润存在着较大的增长可能，但是其增长幅度与速度难以预见。另外，对这类技术密集型企业的资产价值（例如人力资源、知识产权等）也难以进行衡量。对于科创板企业，我们可能会因其一时的财务业绩不佳而低估值，也可能会出于政策支持、热门话题与新兴事物而盲目看好，最终导致过度投机与泡沫，这两者都是不合理的。于是，对科创板上市企业的估值成为了必要课题。

在课程中，叶小杰老师向我们介绍了“市研率”这一估值乘数。一方面，该乘数在一定程度上避免了传统估值方法在科创板企业应用中的局限性，它引导投资者将目光转移到市值与研发投入这两个关键指标。利用研发投入这一关键指标突出科创板企业的科创属性，对应企业实际研发投入情况。另一方面，“市研率”也存在一定的局限性，例如研发投入与科技创新能力并非绝对线性关联，只提供参考意见；研发投入作为财报披露数据易被操控等。课下，同学们也以小组为单位，各自选择一家科创板上市企业，利用不同的乘数估值方法对其估值，从而分析结果。或许“市研率”存在着某些局限，但这一课也让我们对“估值”的课题有了更深入的学习。企业类型、运营模式、价值创造、生命周期、宏观经济环境等都是我们需要考虑的因素，“估值”绝不是简单的计算问题。

期权理论——“楼花”简史

由于王怀芳老师授课的部分是财务管理理论在资本市场中的实践，所以在后半程的课上王老师常常会为我们介绍现实应用案例与改革故事，达到深入浅出的效果。他带我们回顾数十年来国企改革的历程、介绍了中国多层次资本市场体系、讲述我国企业并购重组的特点……而其中最令人印象深刻的是其在期权专题中分享的“炒楼花”案例。

“炒楼花”是香港楼市用语，1953年，香港知名实业家霍英东一改房屋先建后售的惯例，号召香港民众先交订金，分期付款来售房。买家在楼盘未落成的时候可以以较低的金额订下一套或多套单元，获得房屋认购书，之后再高价转手卖给他人赚取差价。“炒楼花”属于期房炒作，本质是期权买卖，把未来买入房产的权利进行转让。在楼市上升期，人们趋之若鹜，是造成香港楼市泡沫的主要原因。港剧《创世纪》也曾对20世纪的香港楼市有过描述，主人公许文彪的一句台词道出当时大部分香港人的心声：

“我不是没有尝试过，我尝试安分守己，拼命干活！挣那么一点点钱！我试过！但是外面那些人，外面那些人！他们只是拿一点点钱出来，花一点点时间，把房价炒高不断地赚大钱！这叫做公平吗？”

《创世纪》是香港TVB1999年倾注了全台精英的巅峰之作，而在十几年后的香港的楼价仍然以“贵”著称，置业难度依然居高不下。“炒楼花”并不起源于香港，期房交易是舶来品，在加拿大、澳大利亚、泰国等地均能见到期房交易的踪影。我国大陆也曾经有过“楼花”热，海南在90年代将“炒楼花”引进大陆，大“炒家”动辄动用数千万上亿的资金，小“炒家”无力支付定金，便通过加价转让内部认购的房号赚取差价。直到相关部门出台限制条款，大陆的炒楼热潮才得以降温。

课时，得知第二学期无法开学后，叶老师及时将展示设置为课后作业，同时也亲自将空出的课时补齐，为我们拓展了更多内容。王怀芳老师也为在线直播做足了设备准备，从而保证直播时各类多媒体展示能够正常运行。另一方面，同学们的热情也丝毫不见减少，每堂直播课的互动聊天数都逾百条，课后也积极通过微信等渠道与任课教师进行沟通。《财务管理理论与实务》课程的顺利进行不仅依赖着各位同学的倾力配合，也要感谢两位授课老师对教学计划的用心安排。