编者按：作为无锡市经济学会会员及上海国家会计学院承办的无锡高端会计人才二期班学员，本文作者依托其在投融资与财政财务管理领域的深厚经验，对国际评级机构的运作机制进行了深入分析，并详尽解读了我国财政部的官方回应。文章还前瞻性地提出了针对未来可能面临挑战的建议。

2023年12月5日，穆迪投资者服务公司（以下简称“穆迪”）对外宣布，将中国的主权信用评级展望从“稳定”调整为“负面”。这一调整主要源自对政府及公共部门可能向财政压力较大的地区和地方政府（Regional and Local Governments，简称RLGs）以及国有企业（State-owned enterprise，简称SoEs）提供财政支持的担忧。穆迪提出，此类支持可能在中国引发广泛的财政、经济和社会发展下行风险，特别是考虑到结构性问题、中期经济增长的持续低迷，以及房地产市场的萎缩。对此，我国财政部的相关负责人表达了失望，认为穆迪的担忧是不必要的，该负责人强调，我国宏观经济持续向好恢复，高质量发展稳步推进，经济增长新动能正在显现其作用，我国有能力通过深化改革来应对各种风险挑战。

穆迪评级报告与我国财政部官方回应之间的差异，凸显了在全球化背景下，国际评级机构与主权国家政策制定者视角的分歧。尽管这种视角的碰撞在一定程度上是不可避免的，但通过更广阔的观察视野，我们可以获得更全面和真实的认识。

一、穆迪评级调整及其影响解析

（一）评级的权威性与独立性

在进行主权信用评级时，穆迪等国际评级机构会综合考量一个国家的经济实力、政治稳定性、行业发展趋势、市场环境、债务承受能力，以及潜在的地区或全球经济政治动态。尽管评级机构可能采取偏向保守的评级方法，并存在一定的滞后性，但它们的专业报告仍然受到市场各方的重视和广泛应用。

1.机构权威性。自1975年被美国证券交易委员会SEC认定为“全国认定的评级组织”后，穆迪、标准普尔和惠誉国际作为全球公认的评级机构，其评级结果对全球金融市场产生了深远的影响。这些机构根据全球统一的长期和短期评级标准，为各类金融债务提供前瞻性的信用风险评估。

2.操作独立性。在穆迪此次评级调整中，尽管其他两大评级机构与穆迪在评级展望上存在差异，但均确认了现有的评级。相比之下，穆迪展现出更为保守的态度。例如，2023年9月1日，惠誉评级发布研报指出，中国的评级受到其强劲外部融资与庞大经济规模的支撑，因此确认中国作为长期外币发行人“A+”的评级，展望为稳定。同样，2023年12月6日，标普全球评级相关负责人表示，中国长期主权信用评级为A+，展望稳定，目前这一评级未有改变。

3.无差别原则。评级机构非常注重其评级的无差别原则，通过评级报告对某个评级对象进行“恶意中伤”的概率较低，因为机会成本过高。实际上，2023年11月10日，穆迪已宣布将美国主权信用评级展望从“稳定”下调至“负面”，理由是财政赤字水平过高和债务承受能力下降。

4.公开透明度。对主权国家的信用评级及动态调整是评级机构的常规操作，无需被评对象委托，由评级机构依托公开信息主动开展。正如穆迪总裁Michael•West所言，“无论是地方政府还是最大的跨国企业，我们的信用评级都是建立在严格、透明的评级方法之上，是一种全球通用的信用语言。”

5.调整的谨慎性。国际评级机构对主权评级的调整通常非常谨慎，通常发生在重要的时间与事件节点上，评级调整与评级展望往往还会对冲以缓释影响。据不完全统计，对我国主权评级调整中，评级直接下调仅有数次。例如，1999年7月20日，标普下调我国主权评级由BBB+至BBB，展望由负面调整为稳定；2013年4月9日，惠誉下调中国主权评级由AA-至A+，展望维持稳定；2017年5月24日，穆迪下调中国主权评级由Aa3至A1，展望由负面调整为稳定；2017年9月21日，标普下调中国主权评级由AA-至A+，展望由负面调整为稳定；2023年12月5日，穆迪将评级展望由“稳定”调整为“负面”，但维持中国主权信用评级A1不变。据最新报道，2024年4月10日，惠誉国际信用评级公司发布报告，将评级展望由“稳定”调整为“负面”，但维持中国主权信用评级不变。

（二）评级调整的全面影响

信用评级实质上是资产定价权，信用评级的下调意味着投资、贸易将受到全方位的影响。国际评级公司在评级过程中广泛采用“top down”方法论。这意味着，当一个国家的主权信用评级发生变化时，会考虑这一变化对国内所有公司的信用评级的连锁反应，这种影响是广泛的（AOE，Area of Effect）。特别是对于城市投资公司（城投公司）这类与地方政府财政密切相关的公司，它们受到的影响尤为显著，因为城投公司的债务很大程度上依赖于地方政府的支持和信用。因此，了解这种评级逻辑对于投资者、金融机构以及公司自身都至关重要。投资者可以根据信用评级的变化来调整投资策略，降低风险；金融机构可能会根据评级结果调整贷款条件和利率；而公司则需要关注自身的信用状况，以确保能够以合理的成本获得资金。总之，信用评级是金融市场中一个重要的信号，对所有市场参与者都有着深远的影响。

1.市场接受度。穆迪等三大国际评级机构，由于构建了完整的方法论，在评级过程中宣称坚持独立性和无差别原则，发布的评级报告也相对严谨，并把相关的信息准确、公正地传递给所有的利益相关者，实务中得到国际金融市场广泛接受。

2.近期承压分析。穆迪对我国主权信用评级的调整，会直接影响到我国企业信用评级。据报道，2023年12月6日，穆迪同步“负面”降级展望的，还有中国8大银行、18家中国企业、22个地方政府融资平台。而企业信用评级关乎企业的融资成本，会对其产生重大影响。据国际金融研究所（IFR）的数据显示，一个国家的信用评级每降低一级，其企业的融资成本将平均增加0.15个百分点。

3.未来发展。穆迪在报告中明确维持我国的A1评级，理由是中国经济依然存在增长点，现有资源较为充沛，集中式的治理制度有利于应对危机，中国财政和体制资源能够有序管理这一转变，中国依然具有极高的信用质量和偿债能力。相应的，2023年12月6日，穆迪虽将香港及澳门的信贷评级展望由“稳定”调整为“负面”，但评级维持“Aa3”。

（三）理性对待评级结论

1.避免盲目迷信。尽管穆迪等机构在评级领域具有权威性，但其评级并非绝对准确，作为国际评级机构，穆迪的评级也曾被现实证伪，不止如此，穆迪等还曾在执业中爆出丑闻。比如，事实证明穆迪本世纪初对新兴市场的评级就偏于保守。另据报道，亚洲金融危机期间，穆迪与资本大鳄紧密配合在做空韩国的过程中大发横财；穆迪于2017年同意支付近8.64亿美元，与美国司法部及数十个州达成和解，了结后者对穆迪在2008年金融危机发生前对次贷衍生品信用评级虚高的指控。除穆迪外，2015年2月，标准普尔就相似指控与美司法部门达成和解协议，共为此付出13.75亿美元，其中向美国司法部支付罚金6.875亿美元，为美国历史上对评级公司的最重罚款。

2.敬畏市场不确定性。不论是穆迪还是其他机构，其预测均基于当前的数据和模型进行，预测结果必然存在不确定性。另外，鉴于存在许多不确定和未知因素，如政策调整、全球经济局势等，经济并非完全可预测。换言之，穆迪预计我国未来几年的GDP增速可能会有所放缓，其预测本身存在不确定性。

二、我国财政部的回应

鉴于主权信用评级的重要性及其对国家经济可能产生的巨大影响，任何不利的评级调整都会受到相关主权国家财政部或外交部的密切关注和反驳。在2023年，国际信用评级机构对美国主权信用评级的多次下调均遭到了美国政府的及时回应和反驳。面对我国经济在调整时期所遇到的严峻挑战，以及对政府信用评级展望的下调，我国表现出了特别的关注。我国财政部的回应不仅迅速而坚定，其展现的专业性和深度也值得高度评价。

1.及时专业。面对穆迪在2023年12月份的评级调整，我国财政部迅速公开发表声明，既体现了对我国经济深刻理解与坚定信心，又提供了对国内发展态势和政策举措的详尽阐释，其专业性超越了一般性的表态。相比之下，在2023年11月份穆迪评级调整时，美国白宫发言人将其归咎于国会共和党对民主党议程的阻挠，美国财政部的回应则较为简单，仅表示反对，并宣称美国经济“依然强劲”，美债是全球“最安全、流动性最好的资产”。

2.有据有底。对于经济增长放缓的风险、地方债务问题、房地产行业调整对地方财政的影响等关键议题，我国财政部的回应以坚实事实和详实数据为依托，更易于赢得市场各方的理解和认同。特别是考虑到2023年是我国经济从疫情冲击中恢复的首个年份，尽管不同季度间存在波动，但全年经济增长预计仍将高于全球平均水平，宏观经济的恢复和高质量发展的趋势是清晰且明确的，这也是我们最大的信心所在。

3.有理有节。在此次回应中，我国财政部既摆出了事实，又讲清了道理，对于一些关键问题的答复，保持了适当的克制，留有余地。一方面，政府需要维护公共信息的透明度；另一方面，解决经济问题和挑战需要细致的政策规划和良好的舆论环境，不宜在公开场合透露所有计划和策略，以防止市场出现过度的解读、反应或误解。

三、总结与展望

从开放包容、积极吸纳宝贵意见的角度出发，国际评级机构的报告和我国财政部的回应均值得我们深入思考。首先，在理念层面，观点的交流与碰撞不仅为全球投资者提供了全面审视我国经济的机会，也促进了我们对全球经济互联互通复杂性更深层次的认识。其次，在实际操作层面，采取务实的态度汇聚智慧和共识，不仅有助于寻找解决中国问题的方案，也能推动我国企业持续提升经济管理水平。最后，在方法论层面，ESG（环境、社会和治理）因素在国际评级中的重要性日益增加，穆迪和明晟MSCI等机构的ESG评级尤其值得关注。相应地，我国评级机构的发展和提升也变得尤为迫切。

1.提高认识。麦肯锡公司在其著作《市场无疆界》中提到：“全球资本市场对主权国家政府的影响力日益增强，而主权国家对资本市场的控制力却在逐渐减弱。……掌握全球资本市场定价权的一方，实际上掌握了全球资金流向的主导权，从而影响着主权国家的货币政策和金融政策，甚至关系到国家的兴衰成败。”因此，评级机构的作用不可小觑，它们被形象地称为“上帝之手”。无论是国内还是国际评级机构的评级结果，都具有重要的参考价值，特别是国际评级机构的评级，其影响力远超融资领域本身。

2.拓宽视野。我国资本市场的高水平双向开放正不断取得重大进展，与国际知名指数编制公司的合作也在不断加深。例如，2018年9月27日，明晟（MSCI）正式将中国A股纳入其指数体系；2019年4月1日，彭博将中国债券纳入彭博巴克莱全球综合指数，人民币债券成为第四大国际计价货币债券；2019年6月24日，富时罗素正式将中国A股纳入其全球股票指数系列。在这样的大背景下，无论是穆迪还是我国财政部，都需要向公众传达关于经济发展和挑战的准确信息，并提供有价值的解读和分析。穆迪需要将视野扩展到更长远的情况，而我国财政部则可以在持续增进透明度方面做出更多努力。

3.妥善应对。在应对主权信用评级展望调整的过程中，企业需要寻找更多元化的融资来源和衍生品工具，以应对可能出现的融资成本上升。特别是那些有国际发债或融资需求的企业，更需要谨慎分析和制定策略，并及时与相关利益攸关方沟通他们的风险管理策略，这可能包括调整融资结构、改变融资来源或使用衍生品保护对外债务等。

4.积极进取。目前国内评级市场大致分为中资评级机构服务境内发债融资和国际评级机构服务境外发债融资两大块。尽管国内评级机构已经形成了一套自我调节和矫正的机制，但仍面临评级过高、方法论不够透明等问题。海外金融机构对国内评级机构的评级认可度虽有所提升，但仍有提高空间。我国评级机构应加快步伐，兼容并蓄，既要充分展现我国评级特色，又要积极吸收国际评级经验，并探索ESG等创新实践，以加快提升国际竞争力和影响力。

（作者：黎鸿飞 无锡市第二期高端会计人才班学员 供稿：教务一部）