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source_url: "https://www.snai.edu/emba/2016/1109/76775.shtml"
title: "解企业价值，还看明朝"
meta_description: "Tom Bates教授为EMBA学员讲授《公司金融》课程，以时代华纳电缆公司竞标战、特斯拉估值和脸谱IPO为例，探讨企业并购动因与定价依据，强调财务定价应着眼于未来现金流，而非仅依赖财务报表反映的历史状况。"
publish_date: "2016-11-09"
modify_date: "2023-12-12"
author: "上海国家会计学院"
publisher: "上海国家会计学院"
category: "新闻中心"
language: "zh-CN"
priority: 0.5
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# 解企业价值，还看明朝
> Tom Bates教授为EMBA学员讲授《公司金融》课程，以时代华纳电缆公司竞标战、特斯拉估值和脸谱IPO为例，探讨企业并购动因与定价依据，强调财务定价应着眼于未来现金流，而非仅依赖财务报表反映的历史状况。

## 一、详细说明 
十月的上海，天气有些微凉，但在上海国家会计学院EMBA的课堂上却感受不到这份凉意，因为此次学员们将迎来一位大咖—TomBates教授（TomBates教授曾在匹兹堡大学获得金融学博士学位，现任美国亚利桑那州立大学凯瑞商学院金融系主任），此次他用别样的视角为EMBA学员解读《公司金融》这门课。

**时代华纳电缆公司的竞标战**： 

故事先从时代华纳电缆公司的竞标战开始，2013年6月，Charter通讯公司和高盛公司合作寻求时代华纳公司的所有股票。截止2013年底，华纳公司的股票公开报价是373亿美元，而Charter通讯公司所出价格差不多是该公司股票市场报价的两倍，但是时代华纳却以报价太低拒绝了此次并购。最后华纳公司在2014年2月被Comcast公司以股票加现金的方式完成了并购，结束了此次竞标战。针对此次的竞标战，教授提出两个问题：

**问题一**： ：企业并购的动因是什么？

企业并购是属于企业战略层面的问题，也是属于一项企业投资层面的问题。在做出投资决策的时候，企业所要关注的问题无非就是衡量投资回报与投资成本之间的大小，即财务金融的实质，随着全球化的日益加快，为了迅速的占领海外市场以及利用地理多样性，跨国并购成为一种趋势。并购对于大多数企业来说可能会带来好处，例如，对于一个媒体广告企业来说，如果它需要进行并购，那么带来的好处可能就是能够扩大它的广告覆盖面；对于一个大型食品制造企业来说，如果它需要进行并购，那么带来的好处可能就是更强的议价能力；对于一家网络技术企业来说，如果它需要进行并购，那么带来的好处可能就是更强的技术研发能力。当然，这些所列举出来的好处，仅仅是从某个方面来说，而更深层次的好处对于每个企业可能都不尽相同。那既然并购能给企业带来好处，为什么企业在做并购决策的时候都是会再三斟酌呢？原因很简单，因为需要花钱，而且可能是惊人的数字，一旦并购失败，可能就会导致企业的破产。

**问题二**： ：企业并购时，定价依据是什么？

既然并购可以为企业带来一些优势，那定价也就成了重中之重。定价依据是什么？以特斯拉公司为例，这是一家以生产电池为主营业务的公司，根据该公司披露的财报，该公司去年的营业收入为40亿美元，但是其作为一家研发密集型企业，其主营业务成本达到了31亿美元，再加上一些期间费用等，该公司去年的净利润为负7.5亿美元，这意味着特斯拉卖出的产品越多，则公司的亏损也会越大。但是就是这样的一家几乎每年亏损10亿美元的公司，市价竟然达到310亿美元，并且每股股价为209美元。那么出现这样的情况原因是什么？是投资者投资不善吗？

答案是否定的，TomBates教授给出了以下答案，财务定价的前提是着眼于未来，即未来的现金流。而对于财务报表来说，反映的仅仅是企业过去的状况，对于未来需要公司高层做出判定。例如，美国的亚马逊，本来是一个买卖二手货的零售网站，但是近年来，亚马逊的云服务已经成为公司的主业，收入达900亿美元，成功从一个零售企业转变成一个云服务供应商，相应的公司价值也发生质的飞跃，所以，评估一个企业的价值时，不是考虑现在在做什么，而是它的下一步计划将是什么。

**脸谱的IPO**： 

脸谱（Facebook）的创始人马克·扎克伯格曾说“脸谱的创建目的并非成为一家公司。它的诞生，是为了践行一种社会使命：让世界更加开放，更加紧密相连。”就在2012年，脸谱首先开始发行了新股（IPO）,对于首次公开发行新股而言，其初始定价区间一般在每股$28－$35，脸谱继而宣布调高至每股$34-$38，一家才运营8年的公司，估值则已超过$1,000亿。这一价格使得脸谱成为当年首次公开发行新股规模最大的公司，融资额位列美国首次公开发行新股历史第二。对于这样的结果我们不禁感到困惑，其定价的依据可能也正是前面所谈到的着眼于未来，那具体的定价方式是什么呢，使得脸谱首次公开股票融资额达到以前年度净利润的100倍，是以前年度营业收入的26倍？

麦克尼尔的团队使用两种估值方法对公司估值：贴现现金流(DCF)分析和使用：市场可比公司的市盈率。但是基于经验，麦克尼尔认为贴现现金流分析方法对假设条件很敏感，而且像脸谱这样快速增长的公司，价值多来源于专利及其他无形资产，致使该方法很难使用。不想仅仅依靠承销商的估值，麦克尼尔最终采用两种方法进行结合进行估值。但是麦克尼尔的智慧之处并不在此处，智慧之处在于巧妙的运用投资者的巨额需求，2012年5月初，承销商向投资者明确了正式的价格区间，每股$28-$35。随着行情看涨，市场环境改善，5月7日至14日，承销商开始启动路演，同时定价也仍然在调整。随着路演的不断进行，脸谱的股票被大幅超额认购，推动股价区间达到上限。股价反映的是市场价格，即投资者对于该公司的未来的预期。在IPO时，股价是多少是公司的一个难题，而从脸书的IPO中，我们看到了智慧的重要性。

从TomBates教授对一系列企业并购案例的深度解析中，学员们举一反三，认识到：评估企业价值，我们不能只将注意力仅仅投射于过去的财务数据和信息，还应该多关注企业的未来发展与机遇是否能给企业带来价值的飞跃。

## 二、引用与来源
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