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source_url: "https://www.snai.edu/empacc/2016/0711/77237.shtml"
title: "杨勇：“关系”扭曲中国股市选股"
meta_description: "香港中文大学（深圳）EMPAcc项目杨勇教授与香港中文大学顾朝阳、上海财经大学李增泉及银河证券李广清合作研究，发现中国股票分析师与基金经理通过校友、前同事等“关系”形成互惠网络：分析师为基金经理重仓股发布有利研报，基金经理则投票使其当选“明星分析师”或通过其所在券商增加交易佣金。研究论文《朝中有友》指出，这种社交关系扭曲市场信息，损害个人投资者利益，且难以监管，相关成果发表于彭博、雅虎财经等媒体。"
publish_date: "2016-07-11"
modify_date: "2023-12-12"
author: "上海国家会计学院"
publisher: "上海国家会计学院"
category: "观点速递"
language: "zh-CN"
priority: 0.5
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# 杨勇：“关系”扭曲中国股市选股
> 香港中文大学（深圳）EMPAcc项目杨勇教授与香港中文大学顾朝阳、上海财经大学李增泉及银河证券李广清合作研究，发现中国股票分析师与基金经理通过校友、前同事等“关系”形成互惠网络：分析师为基金经理重仓股发布有利研报，基金经理则投票使其当选“明星分析师”或通过其所在券商增加交易佣金。研究论文《朝中有友》指出，这种社交关系扭曲市场信息，损害个人投资者利益，且难以监管，相关成果发表于彭博、雅虎财经等媒体。

## 一、详细说明 
前不久，EMPAcc项目杨勇教授的这篇文章被发表在Bloomberg,YahooFinance,SinaHK。

原文翻译如下：

社会上存在一种普遍假设，即股票分析师的意见存在主观性，在做出投资决策时，应对他们的建议持保留和怀疑态度。在中国，人脉常常成为职业关系的基础，有证据表明，股票分析师的意见往往服务于一个更为特定的目的——股票分析师及其基金公司朋友的个人得失。

更进一步地观察这一现象，其揭示了“隐秘的友谊”是如何扭曲市场信息以及伤害投资者的。与其他市场相比，在中国市场上，股票分析师拥有特别强大的影响力。由于他们的意见能够发挥巨大的影响，这可能让机构和个人投资者获取巨大收益或遭受重大损失。

当涉及机构投资者时，基金经理往往与金融分析师保持着密切关系。事实上，一个非常普遍的现象是，分析师就某些基金经理投资组合所选中的股票，发表肯定意见，即便这些股票出现负面消息，他们也不会发表任何否定意见。

彭博社在5月初所发布的一份报告显示，由于股票分析缺乏完整性和客观性，在世界范围内，中国金融分析师的表现最为糟糕，这一点已不足为奇。

彭博社分析了分析师的预测以及上证综合指数的表现（从2015年4月底至今的一年时间内，其市值已经蒸发了三分之一还多），发现中国分析师所做的预测“与世界20大市场中其他市场的股票分析师所做的预测相比，出入更大”。如果中国分析师的预测是正确的，那么上证综指的点位应该比实际点位高出43%。

投资者的收益表现难如人意，而这一体系是如何让分析师和基金经理从中获益的呢？为何他们将发展这一共生业务关系摆在了首位？答案与经济动机、财务披露和公司治理密切相关。

我和来自香港中文大学商学院的顾朝阳教授、上海财经大学的李增泉教授、银河证券的李广清（音译）共同开展了这项调查，并发现分析师与基金经理之间互惠互利的商业关系得益于非正式的社交网络关系，它可能是通过以前的就业经历形成的友谊关系，或是通过就读学校或大学建立的关系。

这种社交网络在中文里称为“关系”，它为职业领域的互信奠定了坚实基础。由于与其他更为成熟的经济体相比，中国的法治环境相对薄弱，机构在控制业务违规行为方面的决心不够坚定，社交网络常常被用来获取特权以取得稀缺资源或串通起来侵蚀公共利益。

我们的工作文稿——《朝中有友：金融分析师与基金经理之间的社会关系所造成的影响》，调查了分析师在针对某些股票发表肯定意见后所获得的好处以及基金经理为此所获得的财务收益。

分析师和基金经理双方似乎能够分配好处而不被外界所觉察。基金经理利用与分析师的“关系”来获取投资组合所持股票的有利分析，这将推高其投资组合的价值，并直接提升他们的个人财富。

在中国，70家基金公司管理着1200只基金，并定期根据各自投资组合中的股票价格来进行业绩排名。这一排名对于获取新的投资者是非常关键的，而这反过来又将决定基金经理的收入和晋升机会。因此，投资组合的价值越高，基金经理的收入也就越高。

“明星”分析师

对于分析师而言，又有哪些好处呢？他们编写有利的报告能够换取什么回报？我们发现基金经理通过两种方式来报答分析师。

首先，在评选“明星分析师”时，他们往往投票给关系最为密切的分析师。事实上，在确定哪些分析师能够获得这一殊荣时，他们发挥了至关重要的作用，而这一殊荣对于提高分析师的知名度和大幅增加收入有着立竿见影的效果。我们发现，如果分析师与基金经理保持着越多的社会关系，他们就越有可能当选为“明星分析师”。

基金经理回报分析师的另一种方式就是通过所青睐的分析师所在的券商来完成更多的股票交易。从机构投资者那里获取佣金是分析师主要的收入形式，与基金经理保持社交关系，分析师更有可能从公司那里获取佣金收入。

需要注意的是这种佣金关系只存在于某些基金公司和券商之间，这一点非常重要。这是为什么呢？证据表明，“原始”的社交关系，或关系最终形成了交易关系。

显然，对于投资者而言，尤其是对于构成中国股票市场主体的个人投资者而言，这样的社交关系可能严重扭曲市场效率。在获取财务信息并做出投资决策方面，个人投资者考虑得不够周全。

然而不幸的是，不管是针对分析师还是基金经理，这种偏颇都难以觉察。同时，由于利益和好处的交换是基于主观性意见，相关机构几乎不可能对这类活动加以规范。除非你有确凿的证据，否则你不可能就这类有意的偏颇提起法庭诉讼。毕竟，意见本身并不存在违法与否的问题。

然而，此类行为可能具有某种内幕交易的特征。归根结底，分析师所发表的意见有失公允，而基金经理根据这些意见进行交易。为了增强投资者信心，监管部门必须意识到这个问题的严重性，并建立相应的规章制度。

幸运的是，市场似乎并未完全忽视这种偏颇。我们的研究表明，对于“关联”分析师提出的购买某些股票的建议，市场往往会迅速对相关股票进行“折价”。在接下来的几个月中，所“推荐”股票的回报通常会下跌。

分析师们意识到，如果这种类型的欺骗过于猖獗，他们最终将丧失信誉。这就是为什么我们观察到分析师往往会在有偏颇的意见与通过合理判断并提出的真实建议之间追求一种平衡。否则，没人再愿意相信他们。

在监管机构采取行动之前，我们将不得不依赖于市场自身的力量加以规范。但是，如果这种隐藏的、不道德的行为泛滥成灾，市场将无法再信任任何分析师或基金经理了。

## 二、引用与来源
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